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    【专家一周谈】从财政的视角看债转股

    2016-5-5 10:19| 发布者: djkstra| 查看数: 25640| 评论数: 0|期数: 597|原作者: 杨志勇

    摘要:   又一轮债转股呼之欲出,那么,财政能为债转股做些什么?  财政是国家治理的基础和重要支柱,但不等于财政就应包揽一切。财政做什么应与国家治理现代化的要求吻合,只有市场和社会不能做的,而政府又能做得更好 ...
      又一轮债转股呼之欲出,那么,财政能为债转股做些什么?
      财政是国家治理的基础和重要支柱,但不等于财政就应包揽一切。财政做什么应与国家治理现代化的要求吻合,只有市场和社会不能做的,而政府又能做得更好的,财政才可能介入。财政支持债转股,需要满足特定的条件。在正常情况下,债转股应是债权人和债务人就债权债务关系调整所作出的一种制度安排。只要债权人和债务人能够达成一致,外部力量就不介入。债转股应更多地借助市场化的手段来推进,即主要通过债权人与债务人自愿达成协议来实现。
      债转股对于债权人来说,意味着将不能得到正常的利息回报,回报的不确定性增加,本金也将转为股份而不能直接赎回,只能靠股份转让,并且可能有条件限制。
      股权融资和债务融资的成本不一样,对公司影响也不一样。债务融资需要支付利息,如果利息支出规模大,就可能影响公司的正常经营。企业通过股权融资只要在税后支付股息红利,在财务上不会给公司经营以直接压力。但股权融资特别是发行普通股融资意味着更多的股东要参与公司决策。债转股虽然可以降低利息支出负担,但是企业决策可能因此受到影响。大规模的债转股,甚至可能改变企业未来走向,企业决策就不能不综合考虑多种因素。债务重组也是可供选择的方案之一。企业与债权人重新就债务清偿条件达成协议,如延长债务期限,改变利息支付条件,以保证企业的正常运转。企业也可能引进其他债权人取代之前的债权人。债务重组并不一定可行,债转股就可能是一个选项。债转股可以避免企业破产清算,为企业发展争取其他机会。对于社会来说,债转股可能减少企业破产所带来的失业问题,特别是当整个社会就业形势严峻时,债转股的社会意义就会更加突出。促进充分就业本来就是财政的重要职责,财政为了充分就业就可能为债转股提供必要的支持。
      债务规模庞大,且这些债务中有相当部分可能形成不良资产,债权人又主要是银行时,问题可能变得更加复杂。不良贷款回收势必要求企业破产清算。银行贷款本金不能足额回收,甚至可能有损失。倘若损失规模过大,可能危及银行生存,并最终可能危及金融体系安全。在这种背景下,帮助银行顺利进行债转股就可能促进金融体系的稳定。宏观金融稳定也是一种公共产品。除了中央银行之外,财政同样在此也应负起相应的职责。
      上一轮大规模债转股是1999年进行的,主要是通过成立四大资产管理公司(AMC),剥离国有商业银行13939亿元的不良资产。债转股让国有商业银行的资产更加健康,促进了后来的国有商业银行的股份制改革,为金融体系的健康正常运行提供了保障。但是,债转股是有成本的。不良资产的剥离不是充分面对市场的。华融、长城、东方、信达四大AMC分别对应工、农、中、建四大行的不良资产。AMC折价得到资产,价格不完全由市场决定。市场询价不可能充分,这在市场体系不够健全的背景下完全可以理解。AMC的注册资本来自财政部。每家AMC都得到100亿元的资本金。与此同时,央行发放5700亿元的再贷款,同时,AMC向对口银行发行固定利率2.25%的8200亿元金融债券。AMC就是这样收购13939亿元不良资产的。按照规定,AMC存续期10年。可见,上一轮债转股的进行更多利用的是行政力量。在上个世纪90年代,企业间的三角债问题严重,严重影响金融的正常运行。通过政策性手段剥离不良资产,在较短时间内让金融秩序恢复正常,促进了宏观金融稳定,上一轮债转股总体上是值得肯定的。新的债转股自然不同于17年前的债转股。而今,涉及银行体系的大量不良资产的债转股仍然需要财政的支持,但财政的支持手段支持方式均应根据现实条件而作必要的调整。市场的发展使得财政对债转股的支持可以采取更多的方式。例如,政府和社会资本合作(PPP)的发展也让企业的债转股方式有了更多的可选择项。
      不是所有涉及银行的债转股都应得到财政的支持,因为不是所有的企业在债转股之后都会有发展前途。债转股是在拯救企业,但是如果拯救的是企业没有前途,那么财政的支持就应该特别谨慎。除非这可能引发大量失业,否则这样的企业就不应该列入支持范围。甄别何种债转股应该得到财政支持,需要对不同的企业进行分类。总体上看,没有前途的企业不适合债转股。
      新一轮的债转股可能会涉及大量产能过剩行业的企业,钢铁、煤炭企业首当其冲。并不是所有这两个行业中的企业都有问题。只要社会还需要钢铁煤炭企业,那这两个产能过剩行业中的一些企业仍然有发展前途,只是暂时遇到了麻烦。有些企业只是对外长期投资出了问题,而不是主体企业的业务经营出了问题。如果有财政的支持,企业的债转股就可能顺利进行,企业最终可能正常经营下去。实际上,一些企业,只要作为债务人的企业和债权人之间有充分的信息沟通,债务人能够证明企业只是现金流暂时出了问题,经过一段时间的运营之后,企业就会恢复活力,债务人和债权人就可能在债务重组或债转股上达成共识,而不一定需要包括财政在内的外部力量的支持。最近市场预期已有一定变化,一些原来产能过剩的行业就可能迅速转变,市场能够最快地对发生变化的情况作出反应。鼓励市场在债转股中发挥主要作用,意义就在于此。
      国有企业或国有股占比高的企业以及国有股占比高的银行,它们的行为本来就受到作为股东的政府的约束。政府的注资与分红决策,都会直接影响企业和银行之间的债转股以及其他行为。财政可能干预企业不代表政府可以任意干预企业的自主经营行为,否则政企关系将很难规范化。一家正常经营的企业的资本结构应该是合理的。适度的负债规模可以让企业的利息支出更加合理,过高的负债规模本来就应该降低杠杆,控制企业的债务风险。新的债转股绝不是简单地让财政兜底,而是要让能留下来的企业有自生能力,可以更好地应对市场竞争。
      企业债台高筑的制度原因也需进一步探究。直接融资不够是企业债务偏多的一个很重要的因素。如果直接融资到位,多层次资本市场发展到位,那么制度因素所导致的债务风险过高就会大大减少。直接融资不仅包括股权融资,也包括企业债融资。以商业银行为主的间接融资体系应尽快改变,才可能真正降低企业融资成本高的问题。企业债融资与银行融资之间应该有适当平衡。即使未来资本市场得到充分发展,直接融资比例大幅度提高,企业债务风险也不会全部消失。这是企业债务风险高的市场原因。只要市场存在,不同企业都会有债务风险,但是金融市场的充分发展将让企业有机会更充分地利用市场来降低融资成本,降低债务风险,企业债务风险的制度因素才会真正减少。

    (作者系中国社会科学院财经院《财经智库》副主编兼编辑部主任、研究员)

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